新银万国发表投资研究报告，赠送：级。

新华保险2012年1月按照《保险合同相关会计处理规定》要求累计原人寿保险费收入132.4亿韩元，同比增长19.56%。2011年下半年保持较高的增长率。

近20%的总保费增速高于平安的16%和太保的4%，预计也将高与国寿。新华保险较高的保费增速来自：1）个险新单保费实现正增长；2）20%左右的个险续期保费增长；3）银保总保费预计仍维持正增长，远好于同业。

“开门红”准备充分，单月个险新单保费预计同比增长10%以上，远好于同业情况。2012年以来新华保险加大个险渠道的发展力度。2011年个险新单出现4%左右的负增长，增速低于同业。2011年12月融资完成后，新华保险更注重个险渠道，开门红准备充分细致。虽然受春节因素的负面影响，2012年1月个险新单保费增速较节前大幅下降，但10%以上的增速仍远高于同业。考虑到个险和银保的负增长， 我们预计2011年新华保险新业务价值零增长。而2012年新华保险仍受益于管理改善带动和偿付能力约束解除的经营好转，新业务价值增长预计10%以上，可分解为15%的营销员渠道价值增长和银行渠道零增长。

银保保费预计实现正增长，区别于同业。2011年3月保监会和银监会联合发布《商业银行代理保险业务监管指引》，规范银保秩序，对于银保规模产生较大负面影响，此外银行揽储压力也使得银行销售保险动力不足，大量保险公司出现负增长。新华保险2011年三季度开始调整银保业务结构，7月份开始便扭转上半年的负增长局面， 2011年全年银保总保费预计仅出现7%左右的小幅负增长。2012年新华保险银保转型仍持续，1月银保总保费和新单保费预计都实现10%以上增长，但受销售环境所限，期交新单保费预计仍未较大幅度负增长。

较低估值对应较高增长，建议增持。新华保险目前股价对应2012年新业务倍数6倍，在保险股中处于中等，从绝对估值角度看大幅低估。考虑到新华保险在偿付能力约束解除后，保费和价值增速将领先，建议增持。短期对于保险公司排序为中国太保>新华保险>中国平安>中国人寿。